通威股份(600438)研究报告:周期汹涌,锋芒犹现

从农业到新能源,通威股份始终走在行业领先的位置,把周期化作坦途。我们认为核心原因在于公司精益成本,择时而动的发展战略。

从农业到新能源,通威股份始终走在行业领先的位置,把周期化作坦途。我们认为核心原因在于公司精益成本,择时而动的发展战略。硅料业务,当前正处于周期的顶点,公司获取超额盈利的同时,不断优化成本,保证公司处于成本曲线的最左侧,龙头地位难以撼动。电池业务,当前正处于供需和技术周期的起点,公司并不执着阶段性的技术红利,而更看重技术量产时点及量产后的产能规模和成本水平,未来同样值得期待。

通威,如何把周期变坦途

从农业到新能源,在波动的行业中通威始终走在行业领先的位置。我们认为公司将周期化为坦途的核心原因在于鲜明的发展策略:1)适时扩张,执行果决。光伏行业作为典型的周期成长行业,如果公司能将自身的产能周期和行业的需求周期保持同步,即可在付出最小沉没成本的同时实现最大程度的扩张。这一发展原则,对企业提出了至少两点要求,一是要有择时的能力,对行业周期、公司自身成本水平有理性、前瞻的认识,二是要有高效的执行力,看准机会也能把握住机会。这与通威“效率决定效益,细节决定成败,速度决定生死”的管理思想有异曲同工之妙:2007 年通威初入多晶硅领域时,因行业前景不明,公司成本不具备优势,产能规模并不起眼;2014 年冷氢化技改奠定成本优势,遂开启快速扩张。目前公司硅料产能达到 18 万吨,彰显通威速度。电池环节公司亦精准把握量产时机,凭借更优成本持续扩张。2)控制成本,精益求精。不论是技术壁垒高、成本曲线陡峭的硅料环节,还是格局相对分散、议价话语权偏低的电池环节,成本优势保障了行业周期波动下公司良好的盈利水平。

硅料:周期的顶点,登高而思变

对于 2022 年,硅料仍是光伏产业链最紧缺的环节,全年均价有望超预期。这一阶段,硅料企业主要赚的是供需周期的钱,决定企业业绩多寡的因素,更多是生产规模。对于通威来说,这一阶段的产能扩张速度超过行业。2022年底公司总产能有望达到 23万吨,同时全年产量也有望达到 20 万吨的水平,超额完成此前发布的三年规划。对于 2023 年及以后,硅料供需周期大概率向下,成本竞争将更为关键。通威在电价、折旧、硅粉及人工方面表现出的成本优势,来自于技术积淀、产业资源、资金体量、生产管理经验等各个方面,二三线企业或新进入者想追赶存在很大的难度。长期看,公司硅料业务依然存在降本空间,保证公司处于成本曲线的最左侧,叠加公司 2024-2026 年 80-100 万吨的产能规划,龙头地位难以撼动。

电池:周期的起点,谋定而后发

对于 2022 年,电池片供需周期有望向上的时点,前期压制的盈利水平有望得到改善。但电池片环节的盈利水平相较于其它环节依然偏低,因而成本控制同样是电池片环节的核心竞争要素。公司在电池环节的成本优势主要体现在两方面:1)精于 PERC 工艺,非硅成本领先行业。2021 年公司电池片非硅成本达到 0.18 元/W 以下,较行业平均水平保持 0.05 元/W 以上的领先。2)精细化管理,降低综合成本。3)硅料协同下,电池开工饱满,发挥规模效应。对于 2023 年,电池新一轮技术周期下,公司重视大规模量产的时机,且更看重技术普及之后的产能规模和成本。公司 HJT 积淀深厚,TOPCon 研发中试亦如火如荼,为规模扩张奠定技术基础。成本上传承 PERC 时代精细化管理的基因、产业的协同能力,未来值得期待。

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