两轮车行业研究报告:厚积薄发,行业质变进行时,利润池持续扩容

我们判断在 3 年维度,雅迪爱玛 Top2 份额将超过 70%,小牛、九号等新势力品牌共计占 15%左右细分市场;ASP 提升和盈利能力优化将是主线逻辑。

在长期持续营销投入、渠道升级、产品革新之下,借助新国标带来的管理规范契机,电动两轮车行业已实现快速的格局集中;通过品牌建设、产品优化和产业链价值分配重构,头部和新势力企业正逐步摆脱单一价格竞争,将引领行业变革、拓宽盈利空间。我们判断在 3 年维度,雅迪爱玛 Top2 份额将超过 70%,小牛、九号等新势力品牌共计占 15%左右细分市场;ASP 提升和盈利能力优化将是主线逻辑。推荐完整产品矩阵及盈利弹性强的电动两轮车龙头——雅迪控股、爱玛科技;高端及智能产品线见长的两轮造车新势力——小牛电动、九号公司。

▍格局持续优化,业绩&估值仍有上升空间。新国标实施以来,长尾企业迅速出清,电动两轮行业格局加速整合,预计 2022 年雅迪、爱玛合计市占率接近 60%。伴随行业集中度提高,龙头企业资金优势不断扩大,进而积极研发推动产业升级,一方面进一步促进行业集中,一方面提升行业竞争壁垒,带动行业整体升级。受业绩提升预期的推动,3 月以来行业内公司股价表现良好,但行业估值水平仍处相对低位。我们认为,一方面单车净利润水平仍有进一步提升空间,另一方面头部企业纷纷开始出海&扩大产品品类,后续业绩成长和估值提升仍有增长空间。

▍长期广宣+渠道建设,奠定品牌溢价提升基础。对电动两轮车行业营销历史进行复盘,我们认为高强度、长时间的广宣投入带来品牌认知和产品溢价的正反馈。2004-2018 年,行业营销以代言人策略为主,头部企业通过明星效应迅速在行业发展初期建立品牌认知,2018 年以来,伴随自媒体兴起,行业积极拥抱新媒体、营销策略实现多元化升级。与此同时,行业内门店装潢和销售人员能力提升,渠道考评指标更加多元合理,显著提升了购车体验和品牌辨识度,减少了低质低价竞争,推动了行业 ASP 提升。多年深耕营销&渠道,品牌效应初步显现,我们认为未来电动两轮有望复制安踏、李宁等企业的品牌升级路径,实现品牌力和单车 ASP 的再突破。

▍产品力升级是溢价提升的决定因素。新国标施行以来,一车一票政策落地和监管趋严,从成本端限制落后企业野蛮生长,行业竞争进入研发投入、产品升级驱 动的良性循环,研发反哺产品力的时代已来。与此同时,头部企业紧盯消费者需求痛点,提升产品续航水平、智能化水平,严格管控产品质量,通过差异化摆脱价格战桎梏,开发宝妈车、老人车,挖掘电动两轮消费新需求。综合产品力的提升,是增强消费者付费意愿、提高企业盈利能力的核心因素。此外,2021 年底雅迪收购上游电池厂,标志着头部企业产业链整合拉开序幕,预计将进一步缓解电池采购压力,提升产业链议价能力,实现产品端“品牌宣传-渠道扩张升级-产品力增强”和供应链端“上下游把控力增强-上下游扩展-产业链价值分配改善”双循环共同驱动,引领行业摆脱单一的恶性价格竞争,有望追求更高的产品溢价和盈利空间。

▍百亿利润池、竞争新格局形成,产品出海&品类拓展挖掘增量市场。“新国标”、疫情、外卖等多重因素共同助推,近年来行业空间持续提升,我们认为电动两轮将于 2025 年左右进入 5000-6000 万辆销量的二阶稳态。在这一过程中,通过行业企业在广宣、渠道、产品多方面的努力,行业 ASP 与净利率有望持续提升,预计行业利润池将于 2025 年突破百亿元,雅迪、爱玛合计市场份额将达到70%+,九号小牛两家新势力及其他品牌合计占据 15%左右的细分市场。与此同时,头部企业加快产品出海和品类拓展进程,争相布局海外渠道,并在轻量化、差异化、高度智能化、重型化等产品品类拓展方向不断突破,在巩固存量市场的同时不断挖掘新的市场增量,行业仍有增长空间。

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