电池和电池材料行业分析:铜箔,遏制供应过剩和维持盈利能力的设备限制;购买 SKC(英译中)

在本报告中,我们预测了全球铜箔需求/供应动态——一个新兴且研究不足的领域——并分析了关键的供需驱动因素。

行业特定的基本驱动因素,与同行相比大幅折扣:铜箔是一种核心锂离子电池(LiB)材料(占LiB电池成本的5-9%),是一种低调的关键材料,用于提高能量密度(使用更薄更坚固的箔),并保证LiB的安全性/耐用性(使用更灵活的箔)。反过来,我们期待铜箔市场的长期增长(+19% 10年复合年增长率),尽管我们对每千瓦时电池铜箔含量环比下降的不同观点(主要在中国,见图表1)意味着增长略低于我们预期的LiB市场+22%的10年复合年增长率(链接)。

在本报告中,我们预测了全球铜箔需求/供应动态——一个新兴且研究不足的领域——并分析了关键的供需驱动因素。在领先的铜箔制造商SKC和Iljin Materials以大幅估值折扣进行交易(SKC/Iljin的EV / EBITDA为9倍/15倍,而韩国行业平均水平为24倍)之际,我们得出结论,市场忽略了三个积极的行业特定基本驱动因素,以支持两家公司更明显的增长和盈利能力: (1)供需动态紧张,行业整合和平均售价因关键设备短缺和大规模产能爬坡挑战而上涨;(2)用于大规模生产的宽护城河,制造专业知识的上市时间长,资本支出高;(3)历史上最一致的利润概况跟踪记录在100%成本直通模型上。

市场低估了关键设备短缺和制造专业知识,以遏制供应过剩并推动整合:我们认为市场低估了钛桶(核心设备)供应短缺,以及它如何使预计到2025年上线的全球/中国产能扩张计划脱轨37%/65%,从而遏制新制造商(主要在中国)建立过剩产能。反过来,我们预测到2024年铜箔供需比将保持在83-94%的紧缩水平。此外,我们相信市场误解了在铜箔批量生产中工作的经验丰富的工程师的严重短缺如何也可能导致质量控制失败并抑制缺乏经验的新制造商的生产爬坡。因此,我们寻找两个行业顺风来推动:(1)行业整合与M/S分化;以及 (2) 2022E-23E 的平均售价强劲增长。

不同的本地化举措和不断增加的地缘政治风险有利于韩国制造商:随着美国和欧洲对电动汽车电池和相关组件的本地化和环保生产的监管力度越来越大,我们相信韩国铜箔制造商将受益并获得市场份额。虽然韩国制造商正在积极将其制造基地转移到美国和欧洲,以确保以令人信服的成本基础长期供应100%可再生能源,我们没有看到中国和日本制造商的重大举措。

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