视觉中国研究报告：版权视觉内容服务头号玩家，NFT技术赋能C端第二增长曲线

二十载深耕版权视觉内容服务，三大战略助力全面市场覆盖。视觉中国成立于 2000 年，是国内最早将互联网技术应用于版权视觉内容服务的平台型文化科技企业。公司通过“优质内容+智能技术”，衔接上游供稿方与下游使用者。公司通过针对 KA 客户的 “视觉+”战略，扩大中小企业、长尾市场占有率，优先发展音视频内容三大战略实现市场开拓。21H1，公司 KA 方面维持高粘性，年度销售额 10 万元以上的长协客户续约率达 85%，中小企业付费客户数同比增长 66%；战略投资的视频素材交易平台 VJshi 上半年视频交易同比增长超过 100%。我们认为，KA 高续约率保障公司长效增长，中小企业+音视频战略有望逐步为公司做出增量贡献。

二十载深耕版权视觉内容服务，三大战略助力全面市场覆盖。视觉中国成立于 2000 年，是国内最早将互联网技术应用于版权视觉内容服务的平台型文化科技企业。公司通过“优质内容+智能技术”，衔接上游供稿方与下游使用者。公司通过针对 KA 客户的 “视觉+”战略，扩大中小企业、长尾市场占有率，优先发展音视频内容三大战略实现市场开拓。21H1，公司 KA 方面维持高粘性，年度销售额 10 万元以上的长协客户续约率达 85%，中小企业付费客户数同比增长 66%；战略投资的视频素材交易平台 VJshi 上半年视频交易同比增长超过 100%。我们认为，KA 高续约率保障公司长效增长，中小企业+音视频战略有望逐步为公司做出增量贡献。

海外版图优势明显，500px 社区区块链改造再塑第二增长曲线。公司 2016年收购全球知名图片库 Corbis 资产，2018 年收购全球领先的摄影师社区500px，全球化视觉生态已塑。2021 年，公司拟启动 500px 区块链改造，利 用 NFT 技术进行社区升级与创作者赋能，国内数字藏品平台“元视觉”已上线。我们分析，NFT 是所有权在区块链上流转的数字资产，它提供了一种标记原生数字资产所有权的方法从而实现了虚拟物品的资产化，进而改变传统虚拟商品交易模式。我们判断，对于公司主营业务而言，NFT 不可篡改、不可分割、独一无二的特性与公司版权保护业务相契合。我们认为，对于 500px社区而言，产业链角度，NFT 助力平台下游使用者由 B 端向 C 端延展；变现模式角度，创作者塑造版权变现+数字藏品双重变现空间；平台生态角度，NFT 有利于增强创作者与购买者间的互动性，有利于社区+平台的生态培育。

收入业已实现恢复性增长，凛冬已过静待花开。21H1 及 2021 年三季度，公司营收分别恢复至 2019 年同期水平的 85%/90%。其中，20H1 境内营收已恢复至 2019 年同期水平的 86%，境外受疫情影响、营收恢复至 2019 年同期水平的 63%。我们认为，随公司新获客战略印证、音视频业务形态丰富、及疫情影响的逐步弱化，公司有望从恢复性增长步入高增长阶段。

盈利预测与估值分析。我们认为公司作为版权视觉内容头号玩家，享有稀缺性商业模式及市场地位，叠加音视频业务+NFT 赋能 C 端拓展的高成长性，理应享受估值溢价。我们预计公司 2021-2023 年营收分别为 7.02、9.12、11.85亿元，全面摊薄 EPS 分别为 0.28、0.37、0.50 元。参考可比公司，我们给予公司 2022 年 65-70 倍动态 PE，对应合理价值区间为 24.26-26.13 元/股。