半导体行业专题报告:从TI和ADI复盘,看模拟芯片赛道的进攻性和防守性

模拟赛道广受青睐,超额收益来自哪里?

模拟赛道广受青睐,超额收益来自哪里?市场认为模拟行业长坡厚雪,我们认为模拟芯片同时呈现消费(弱周期)和成长属性,在特定时间段展现出强进攻属性,在周期下行时体现较好的防御属性。随着行业周期下行,模拟领域投资似乎进入“垃圾时间”,本文旨在复盘海外龙头的发展历史、财务经营、股价表现,展望模拟赛道投资的“尖峰时刻”。

复盘启示一:并购为提升市占率重要途径,平台型公司享受龙头溢价。模拟行业市占率相对较低,龙头成长需要不断的并购,发展初期有两种路径:1)TI 为代表的分散化布局,2)ADI 为代表的专注数个细分领域。当企业体量足够大,两种路径都将往平台型发展。

复盘启示二:研发团队与销售体系为核心竞争要素。模拟行业看重经验,成熟的人才梯队、高研发投入(近 20%的研发费用率)是核心支撑。优秀的管理层和团队有望创造惊喜料号数、客户数为客观评估结果。

复盘启示三:IDM 模式保障产能,扩产影响重在跟踪。海外大厂多 IDM模式,具备产能交付保障、成本优势。下游紧缺,产能为王,IDM 模式有助于实现规模效应。扩产带来的芯片跌价应分情况看待,对于长期需求旺盛、周期性弱,或者已经回落到合理价位的芯片种类,应积极看好。

复盘启示四:模拟行业的“进攻性”来自“品类拓展+客户导入+估值跃迁”,“防守性”来自“行业增长+弱周期性+成长预期”。根据 Gartner数据,2021 年全球模拟芯片市场规模达 805 亿美元,尽管 2015-2020 年 CAGR 仅 5%左右,但部分国产公司基于品类拓展和份额提升,实现了业绩的年翻倍增长。对于海外模拟龙头,尽管业绩增速在部分年份停滞,但市场出于对其长期成长的信心予以提估值,对冲了股价下行的压力。

半导体周期下行,价格回归理性后,模拟的成长属性再次凸显。市场担忧 TI 产能释放,芯片迅猛跌价。我们认为预期先行,产能释放时刻可能对应局部利空落地。国产公司当下市占率仍然较低,龙头厂商有望通过产品调节,维持增长。

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