热管理-零帕网

选股逻辑：新能源车热管理大空间+格局认知预期差，优质龙头业绩增速上行可预见性+估值历史低位当前市场主要关注：1）新能源车热管理行业新进入者或导致行业格局承压；2）传统制冷部件业务受制于下游空调行业景气下行增长乏力，盈利能力因原材料价格上涨等因素有所回落。我们认为市场对格局担忧多集中在预期层面，短期并无显著冲击，公司竞争优势突出，龙头地位稳固；2022年传统业务非格力客户配套份额提升，叠加新能源热管理高增长，业绩增速有望上行。成长路径：前瞻布局+紧跟特斯拉成就新能源车热管理龙头地位我们复盘公司新能

全球制冷技术龙头企业，新能源业务布局成效凸显。产品布局方面，公 司凭借在制冷空调电器业务的核心优势，于 2004 年前瞻性布局汽车热管理领域，2021 年公司汽车零部件业务收入占比已达到 30%。行业地位方面，截至 2021 年，公司电子膨胀阀、四通换向阀、电磁阀等产品市占率全球第一，截止阀、车用热力膨胀阀、储液器等产品市占率全球领先。同时，公司多次获得国内外知名车企、空调和冰箱厂商的优秀供应商等荣誉并主持或参与起草多项行业标准。能源汽车“三电”系统的电机、电池和电控等核心部件均需要维持适宜的运

多业务协同发展，“储能+机器人”有望打开成长空间，给予“增持”评级三花是热管理领域领先企业，“规模+先发”优势使传统业务稳定增长，前瞻布局新能源汽零业务享受行业高增长，强业务协同能力持续横向拓展储能、机器人新赛道，有望成为公司第三增长曲线。

战略清晰，全球布局，把握热管理核心零部件环节。三花智控以热泵技术和热管理系统产品研发应用为核心，从机械部品开发向电子控制集成的系统控制技术解决方案升级，成立至今专注于热管理产品零部件及组件，横向产品品类扩展（阀、泵、散热器、组件等），纵向行业扩展（家电、商用制冷、汽车、储能等）。基于对产品线的完善和下游应用的拓展，公司收入从 2002年的 1.34 亿元增长至 2022 年的 213.48 亿元，年化复合增长率达 29%。全球化布局方面，2022 年公司国外业务收入占比 46.5%，已在美国、波

步步为营，近 14 年全球资源整合逐步进入收获期公司 2008 开启海外并购战略，当前正处于“全球并购”、“中国落地”、“海外管控”中第三阶段。1、全球并购打造国际巨头。公司于 2014 年收购德国 KACO（高端密封件产品的领军供应商），2015 年收购德国 WEGU（欧洲抗震降噪技术方面领跑者），2016 年收购德国 AMK（空气泵阀全球前三），2017 年收购德国 TFH（热管理管路领域全球前三），形成了全面覆盖底盘及热管理系统的业务布局。2021 年公司为全球非轮胎橡胶领域第 13 位，

汽车热管理向集成化和智能化发展，旨在实现整车能耗最优、提升安全性本期是北交所新能源车专题第一期-汽车热管理赛道。汽车热管理旨在通过温控提高整车经济性和动力性，保证安全行驶。（1）座舱热管理：传统燃油车空调系统由蒸发器、冷凝器、压缩机、膨胀阀四个部件构成；新能源汽车空调系统主要分为 PTC 体系和热泵体系，其中热泵节能程度比 PTC 高，未来热泵空调预期逐步取代 PTC，其冷媒或将向 CO2 转换。（2）动力系统热管理：发动机热管理是传统汽车热管理的重点，而对于新能源车来说，电池、电机电控均需要必

开特股份成立以来致力于汽车热系统产品的研发和创新，产品线由温度传感器逐步扩展到光传感器、调速模块、直流电机执行器和步进电机执行器等。客户覆盖整车厂及热管理厂商，包括比亚迪、上汽集团、广汽集团、广州电装等。

新能源汽车的发展带动热管理市场加速放量，主要体现在电池、空调系统方面2022 年中国新能源汽车销量为 688.7 万辆，对应渗透率为 25.6%。新能源汽车热管理系统的单车价值量约为 6200-7200 元，为传统汽车的 2-3倍。2022 年国内新能源车热管理市场 496 亿元、全球 779 亿元。预计 2025年，国内/全球热管理市场空间分别为 1006/1512 亿元，CAGR 分别为26.6%/24.7%。量价齐升：电池热管理带来全新增量，座舱热管理价值量提高显著液冷技术成主流，2022

新能源汽车在主动和被动两方面加强对电池的热管理。主动管理是热泵系统中冷却水回路对三电系统进行冷却/加热，通过系统主动控制进行调节；被动管理主要起导热/隔热、阻燃等作用，通过材料的选择对热量的传输进行控制。电池能量密度提升叠加更高安全性的要求，热管理有望迎来高速增长。热泵系统集成度提升，自主产业链优势显著。在特斯拉八通阀集成化的带动下，华为、比亚迪等跟进，热泵集成度和冷却回路的效率大幅提升。电动车时代，新进整车厂自研能力强，技术自主创新，摆脱传统的tier1供应模式，积极引入国内自主优秀企业。国内

新能源汽车热泵空调正在逐步替代 PTC 空调，但普通介质的热泵空调在低温环境下制热效果较差。二氧化碳热泵不仅具有较好的低温制热效果，还兼具环保和节能优势。随着大众 MEB 车型可选配套二氧化碳热泵，我们预计将有更多的车企会导入。我们预计 2025 年新能源车配套约 460 万套二氧化碳热泵，对应市场空间约 360 亿元。二氧化碳介质的运行压力大，对管路等零部件提出了更高要求，带来了广泛投资机会。推荐克来机电、三花智控、银轮股份、松芝股份，建议关注盾安环境、苏奥传感、奥特佳、腾龙股份等。 

政策端、供给端共促新能源车快速发展，中国电动化率领先全球以中国为代表，各国持续加码新能源车领域，政策驱动叠加各传统主机厂电动化战略清晰，预计新能源车领域将保持较好景气度。分区域来看，受益于补贴等政策推动，中国以及欧美区域新能源车渗透率较高，而日韩整体电动化率较低，其中日本主要以过渡车型 HEV 为主。分车企来看，海外新能源乘用车市场以欧美车企为主，国内新能源乘用车市场以特斯拉和国产车企为主，日系车企表现相对落后。受益于政策以及相关车企推动，我们预计 BEV 车型渗透率有望继续提升。电动化带来全新

➢ 新能源汽车加速渗透，汽车热管理迎来量价双升。我们预计2025年全球、国内新能源乘用车热管理市场规模分别为1087亿元、706亿元，2022-2025年CAGR分别为25%、29%。◼ 量：“政策托底”叠加“供给催化”，看好新能源汽车持续放量。政策端，新能源汽车促销费、“双积分”考核趋严，车企继续发力新能源市场；供给端，电池技术变革带来续航提升，自主品牌引领推出低油耗、高动力性能的混动车型，丰富新能源汽车产品矩阵，有望推动新能源汽车渗透率稳步攀升。 ◼ 价：新能源汽车热管理远比燃油车